“注入的園林公司質地一般，盈利較弱，且不具核心競爭能力，評估卻如此之高。”“"華塑"建材的行業品牌價值、營收規模都遠遠大于麥田園林。為什么要讓這樣一家實力較弱的公司來接盤？”隨著S*ST華塑進一步推出意在保殼的股改方案后，有關此輪股改的合理性以及可行性越來越受到投資者的質疑。

 

　　12月18日，自復牌當天創下一個漲停板后，S*ST華塑股價連續四個交易日反轉大跌，累計跌幅已達17.73%。12月23日，公司將召開臨時股東大會審議公司修訂后的股改方案，而按照退市新規，若股改方案被否，公司凈資產連續三年為負，退市將成定局，甚至還面臨破產重整的可能。

 

　　從日前公司為股改方案舉行的網上路演來看，不少中小投資者對方案仍持有不滿。其中，尤以所注資產缺乏業績承諾為博弈焦點。麥田投資董事長李中對此解釋稱：“首先，園林行業業績具有爆發性增長的特性，實際經營業績很可能遠超預期；其次，若在股改方案中對業績做出承諾，如承諾未來3年完成凈利潤5億元，根據相關規定，現在須提交4.9億元保證金，要在短時間內籌措資金有一定難度，而且大筆資金作為保證金，也影響了資金的使用效率，而實際操作上，技術難度也很大。”不過，關注股改的投資者仍認為理由過于牽強。

 

　　麥田園林評估過高？

 

　　“2億元現金，換差不多2億股，成本才1塊錢，太便宜了。”一位S*ST華塑的員工認為，即便是加上那個園林公司，（每股成本）應該也才1塊多點。“園林公司賬面約5600萬的凈資產，卻評估到了2個多億，明顯高估了。”在他看來，該公司業績實在乏善可陳，區區幾千萬的營收，還達不到華塑一家子公司的規模，而盈利也才幾百萬，評估明顯過于激進。

 

　　數據顯示，麥田園林2011年、2012年和2013年前三季度分別實現4145萬元、6078萬元和5818萬元的營業收入，以及830萬元、746萬元及616萬元的凈利潤。按照評估報告，其分別采用了資產基礎法和市場收益法進行評估。其中前者，凈資產評估增值為3176.13萬元，增值率僅為55.91%，與采用市場收益法評估的256.11%增值率差距甚遠。

 

　　據評估報告解釋稱，鑒于此次評估目的更看重的是被評估單位未來的經營狀況和獲利能力，而非單純評價企業的各項資產要素價值，收益法評估結果能夠客觀、全面的反映被評估單位在市場公允價值。

 

　　不過，該標的評估并沒有進行任何行業資產收購溢價水平的橫向對比。據方案顯示，麥田園林目前并沒有自己的苗木土地資產，皆為租賃經營，苗木價值也較低，日常經營以外購為主，供應商變動較大，且普遍為個人種植戶。麥田園林營收主要來自施工業務，因此其溢價水平很難等同于擁有苗木成本采購及供應優勢的傳統園林類企業，反而更傾向一般的園林建設施工企業。

 

　　以泰達股份(000652,股吧)（000652.SZ）在2011年末出售天津泰達園林建設有限公司100%股權為例。其采用的市場收益法最終得出的評估增值率僅為94.48%。值得注意的是，泰達園林與麥田業務結構相似，資質更為優勢。前者不僅是“國家城市園林綠化一級企業”，還擁有“風景園林設計甲級資質”、“園林施工二級資質”、“國家石油和化工企業質量檢驗機構A級資格認證”等優質認定。而截至目前，麥田園林僅是“城市園林綠化二級企業”，工程設計也只是“風景園林設計乙級”。

 

　　賣“殼”進行時

 

　　今年三季報數據顯示，公司前三季度凈利潤為-2748萬元，合并麥田園林后的凈利潤仍有兩千余萬虧損，倘若公司第四季度沒有額外收益扭虧為盈，公司仍將存在暫停上市的風險。

 

　　這無疑加快了S*ST華塑資產整理的步伐。記者注意到。在12月初公布股改方案后，公司火速公告了四筆資產轉讓。其中，12月4日以1元價格轉讓所持有華塑建材25.83%的股權；12月10日以3000萬元、4500萬元轉讓所持深圳鑫海75%股權、深圳四海75%股權；以1元轉讓子公司持有的成都同人90%的股權。

 

　　財務數據顯示，華塑建材截至2013年上半年凈資產為-1921.92萬元，評估值為-3135.19萬元；深圳鑫海、深圳四海截至2013年8月31日的凈資產分別為500.66萬元、1715.72萬元，評估值分別5155.9萬元、5742.62萬元；成都同人截至2013年上半年凈資產為-12147.1萬元，當期虧損高達2691.61萬元。

 

　　對S*ST華塑而言，因深圳兩家公司處置獲得的7500萬元轉讓收益則足以對公司今年的扭虧為盈起實質作用，公司預計年度凈利潤為7000萬元-9000萬元。

 

　　“主要的目的是希望通過變賣資產，降低負債，實現處置收益，使得2013年業績扭虧為盈，達到保殼要求。”前述公司知情人士稱，公司目前分兩條路走，一條是通過股改現金贈與加資產注入，實現公司資產由負轉正；另一條則是，在所注園林資產盈利無法覆蓋虧損的情況下，通過資產處理，實現投資收益，確保盈利轉正。